REITs產(chǎn)品區別于其他主要融資手段

　　國投電力本次方案正是非常否緩錨定了上述條款，力求在保持紅河光伏資產(chǎn)并表的規融同時(shí)，將外部出資部分計入“少數股東權益”等權益類(lèi)科目，資億從而達到表觀(guān)降杠桿的元類(lèi)效果。公司管理層表示，解國這將使融資在財務(wù)報表上更接近股權融資，投電有助于優(yōu)化資本結構，力債力改善資產(chǎn)負債率和利息保障倍數等指標。非常否緩

　　值得注意的規融是，實(shí)現并表的資億前提是合同條款中沒(méi)有固定兌付義務(wù)，例如確?；鸱蓊~在停牌或終止上市等極端情況下分紅可以暫停，元類(lèi)且產(chǎn)品存續期可通過(guò)擴募展期避免固定期限強清。解國一旦未來(lái)條件變化導致該前提不再成立，投電融資部分就可能轉為債務(wù)性質(zhì)，力債力并對合并報表產(chǎn)生影響。非常否緩

　　投行分析師葉子航對界面新聞指出，這類(lèi)創(chuàng )新融資的成敗取決于發(fā)行時(shí)機和投資者結構設計：若定價(jià)過(guò)高或戰配資金不足，募集額可能不及預期，效果就會(huì )大打折扣?！邦?lèi)REITs可以在財報上實(shí)現權益融資，但其分紅比例高、持續并表需滿(mǎn)足嚴格條件，未來(lái)擴募或治理變更都可能帶來(lái)變量”， 葉子航稱(chēng)。

　　非常規融資難治本

　　作為典型的重資產(chǎn)電力央企，國投電力負債較高。2025年上半年，公司資產(chǎn)負債率63.08%，雖較上年末下降0.14個(gè)百分點(diǎn)但仍處于高位。國投電力半年報數據顯示，盡管上半年營(yíng)業(yè)收入同比下滑5.18%至256.97億元，但歸母凈利潤達37.95億元略增1.36%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額高達140.96億元，大幅跑贏(yíng)利潤漲幅。這表明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)現金獲取能力強，水電、風(fēng)電項目充沛的現金流對沖了一部分盈利波動(dòng)。

　　然而，這些內生現金并未實(shí)質(zhì)降低杠桿率。截至6月末，國投電力總負債1988.48億元，較期初增加113.85億元。值得注意的是，2025年2月，國投電力剛完成向特定對象非公開(kāi)發(fā)行A股，募集資金凈額69.98億元全部到賬。

　　該筆定增資金已計入凈資產(chǎn)。受此提振，國投電力上半年末歸屬股東凈資產(chǎn)增至692.83億元，比年初大增72.96億元，流動(dòng)比率也由年初0.53升至0.73。但即便如此大額的股權融資落袋，公司資產(chǎn)負債率僅小幅下降，絕對債務(wù)規模依舊龐大。

　　國投電力負債率持續高位

　　細剖債務(wù)結構，可見(jiàn)國投電力負債久期搭配相對合理，但總量壓力突出。截至6月末，公司短期借款160.80億元，一年內到期的非流動(dòng)負債221.86億元，兩項合計約382.66億元需在一年內償付或展期。與此同時(shí)，長(cháng)期借款695.08億元，應付債券496.33億元，多為3-10年期的中長(cháng)期債務(wù)。上半年，公司利息保障倍數升至4.42倍，EBITDA與利息比值6.67倍，EBITDA對全部債務(wù)的比率為7.82%，這意味著(zhù)總債務(wù)約為EBITDA的12.8倍左右。

　　對比同行，長(cháng)江電力2024年底資產(chǎn)負債率約53%，華能?chē)H約66%，國投電力的杠桿程度居中。此次籌劃權益類(lèi)REITs，即是其在債務(wù)掣肘下尋找“輕資產(chǎn)化”路徑的又一嘗試。

　　長(cháng)期關(guān)注電力行業(yè)的投資人周衡對界面新聞?dòng)浾弑硎?，“國投電力賬面資產(chǎn)負債率雖趨穩，但EBITDA/債務(wù)僅7%出頭，杠桿并不輕。即使REITs成功發(fā)行15億規模，也只是杯水車(chē)薪的改善”。他指出，公司當前現金利息保障倍數尚在穩健區間，但考慮到未來(lái)幾年雅礱江水風(fēng)光基地、海上風(fēng)電等項目建設高峰，資本開(kāi)支還將居高不下。

　　“如果利率中樞上行或者新項目投產(chǎn)收益低于預期，自由現金流很快會(huì )再次收緊。REITs這類(lèi)盤(pán)活手段更多是階段性緩壓閥，無(wú)法從根本上取代內源收益來(lái)降低杠桿”，周衡稱(chēng)。

　　紅河公司僅為試水

　　國投電力此次用于REITs試水的紅河光伏電站，僅是其龐大清潔能源版圖的一角。

　　截至6月末，國投電力控股裝機容量約4830萬(wàn)千瓦，其中清潔能源裝機3456萬(wàn)千瓦，占比高達71.84%。這一數據較2024年底的70.42%又提升了1.42個(gè)百分點(diǎn)，使公司成為國內清潔能源裝機占比最高的綜合性電力上市公司之一。

　　國投電力此前曾指出，以新能源為主的清潔能源投資開(kāi)發(fā)已成為業(yè)務(wù)增長(cháng)的主要著(zhù)力點(diǎn)。2024年，公司在四川、廣西、福建、貴州等地取得了一批新能源項目核準或備案，首個(gè)境內控股海上風(fēng)電項目（福州長(cháng)樂(lè )外海）獲批，此外通過(guò)參與廣西等地新能源指標競爭性配置，鎖定了超過(guò)百萬(wàn)千瓦的風(fēng)光項目開(kāi)發(fā)權。

　　以公司絕對控股52%的雅礱江流域為例，該流域水能可開(kāi)發(fā)規模約3000萬(wàn)千瓦，目前已投產(chǎn)1920萬(wàn)千瓦水電并在建3.72百萬(wàn)千瓦新能源項目。

　　據悉，雅礱江水風(fēng)光一體化基地項目在2024年取得多項突破，部分風(fēng)光項目實(shí)現了與水電梯級聯(lián)合調度。公司高管在交流紀要中稱(chēng)，水光互補的實(shí)踐證明水電“蓄能池”對平抑新能源波動(dòng)功不可沒(méi)，通過(guò)集中調度和梯級補償，可提升風(fēng)光等新能源的等效利用小時(shí)。

　　不過(guò)，清潔能源占比提升并不直接等同于利潤的大幅攀升。國投電力2024年完成發(fā)電量1720.72億千瓦時(shí)，同比增加6.24%；上網(wǎng)電量1677.22億千瓦時(shí)，同比增加6.40%；全年平均上網(wǎng)電價(jià)下降至0.359元/千瓦時(shí)，同比降低4.01%。

　　國投電力年度電力收入超500億元

　　國投電力風(fēng)電、光伏項目盈利能力高度依賴(lài)所在電力市場(chǎng)的交易機制和電價(jià)水平。2024年公司營(yíng)業(yè)收入578.19億元，同比微增1.95%；歸母凈利潤66.43億元，增速遠低于發(fā)電量的漲幅。原因在于水電等清潔能源貢獻更多電量的同時(shí)，也壓低了平均電價(jià)。不過(guò)，受益于燃煤價(jià)格下行及火電機組提效，公司營(yíng)業(yè)成本同比下降9.41%，這在很大程度上抵消了電價(jià)下滑的不利影響。

　　公用事業(yè)分析師陳冉對界面新聞?dòng)浾弑硎?，“水火?lián)調能為風(fēng)光發(fā)電提供砝碼，但并非萬(wàn)能”。她強調，一方面清潔能源出力具有隨機性，另一方面新能源入市后價(jià)格受宏觀(guān)需求和政策影響明顯，“如果遇上極端枯水年疊加電價(jià)下行，哪怕清潔能源裝機占比超過(guò)七成，公司業(yè)績(jì)仍會(huì )面臨波動(dòng)考驗”。