債市遇襲、虹吸套利資金搬家

　　18日，加劇30年期國債ETF跌超1%，債市30年期國債收益率一度突破2.1%。度大跌后

　　19日，壓力隨著(zhù)A股暫時(shí)盤(pán)整，虹吸債市亦稍事喘息。加劇特別是債市央行19日早盤(pán)大幅凈投放超4600億，呵護流動(dòng)性意圖明顯。度大跌后央行公告稱(chēng)，壓力8月19日以固定利率、虹吸數量招標方式開(kāi)展了5803億元7天期逆回購操作，加劇操作利率1.40%。債市當日有1146億元逆回購到期，度大跌后據此計算，壓力單日凈投放4657億元。

　　截至19日收盤(pán)，10年期國債活躍券收益率報1.7675%，微跌0.25BP；30年期國債活躍券收益率報2.0275%，微跌0.95BP。

　　上證綜合指數在18日收于十年來(lái)的最高點(diǎn)，重回3700點(diǎn)水平，但這次有一個(gè)重大不同，它是由市場(chǎng)中活躍度上升所推動(dòng)的。當日，滬深兩市成交額2.75萬(wàn)億元，創(chuàng )歷史第三高（僅次于2024年10月的漲勢）。

　　股市的熱度令外資機構都感到驚訝。記者獲悉，高盛交易臺的信息顯示，對于現金交易臺而言，中國A股在18日是被凈買(mǎi)入最多的市場(chǎng)，買(mǎi)入傾向超過(guò)2倍。當日，A股的總體資金流入幾乎為近四周日均值的6倍。上周，全球對沖基金就快速買(mǎi)入中國資產(chǎn)，8月以來(lái)中國市場(chǎng)是其在全球凈買(mǎi)入最多的市場(chǎng)。

　　股市有多火熱，債市就有多緊繃。上述券商資管交易員對記者稱(chēng)，18日的交易壓力到達頂點(diǎn)，甚至超過(guò)了8月初國債等利息收入恢復征稅消息公布的那一天。

　　“在沒(méi)有突發(fā)消息的背景下，單日債券收益率跌了5BP，令人難以想象?！彼Q(chēng)，“對于債券從業(yè)者來(lái)說(shuō)，當前最大的壓力在于，似乎多數散戶(hù)都相信A股要邁向4000點(diǎn)，且散戶(hù)相當部分尚未正式入場(chǎng)?！?/p>

　　瑞銀證券中國股票策略分析師孟磊對記者稱(chēng)，中國居民自2020年以來(lái)已累積了超過(guò)7.2萬(wàn)億元的超額儲蓄。從宏觀(guān)角度來(lái)看，可以觀(guān)察到近期M1（狹義貨幣）與M2（廣義貨幣）剪刀差正在逐步收窄，顯示整體資金的流動(dòng)性增強。從跨資產(chǎn)的視角來(lái)看，股債“蹺蹺板”使得國債到期收益率近期有所上升，部分債券基金產(chǎn)品的凈值出現回撤。

　　高盛則認為，上周末公布的二季度貨幣政策執行報告略顯鷹派，這可能也加劇了國債拋售。受到關(guān)注的包括——表述由“引導銀行增強信貸支持”改為“夯實(shí)”信貸支持；在專(zhuān)欄中，央行強調信貸結構正從地產(chǎn)/基建向五大新興領(lǐng)域轉移，并取得積極進(jìn)展，顯示央行對近期貸款數據走弱并不擔憂(yōu)；報告新增“防止資金空轉”表述，可能引發(fā)市場(chǎng)對資金面的擔憂(yōu)。

　　不過(guò)，機構認為，上述“防止資金空轉”表態(tài)并非針對債市，而是指低效的票據融資。同時(shí)，機構也不認為央行意在收緊流動(dòng)性，報告仍稱(chēng)流動(dòng)性“充?！?。然而，多位債券交易員對記者表示，由于股市“抽水”，近期債市資金面仍然偏緊。

　　股市分流效應短期難退

　　短期來(lái)看，業(yè)內人士普遍認為，債市仍將面臨股市帶來(lái)的分流效應。

　　近期，A股市場(chǎng)的本地參與度持續上升，融資余額已達2015年以來(lái)新高。這推動(dòng)了債券基金贖回、資金向股市輪動(dòng)。不同于2015年的一點(diǎn)在于，當前的存款利率和債券收益率處于歷史極低水平，這也使得投資者轉投A股的機會(huì )成本更低。

　　有觀(guān)點(diǎn)認為，2015年時(shí)，理財還是資金池模式，股票配資等堪比非標，回報高且穩定，吸引了大量追求穩定回報的資金，而債券是其基礎配置，從而導致債券需求強。如今，理財只能直接配股票，凈值波動(dòng)會(huì )加大。

　　值得一提的是，過(guò)去幾年，由于缺乏高回報資產(chǎn)，投資者大量涌入30年期國債尋求收益，不少是投機性資金。但近期股市強勁，這些跨資產(chǎn)投資者轉而賣(mài)出30年期國債、增持股票。在投行看來(lái)，當前10~30年期國債利差相較歷史依然偏平，顯示仍有進(jìn)一步平倉的空間。

　　高盛甚至預計，30年期國債收益率可能升至2.2%~2.3%，與去年11~12月的水平相當，即在央行貨幣政策正式轉向“適度寬松”之前的水平。若拋售過(guò)快突破這一水平，央行可能通過(guò)流動(dòng)性投放來(lái)穩定情緒，以避免債基大幅虧損沖擊散戶(hù)。

　　“很難想象30年期國債收益率如果真的突破2.3%會(huì )怎么樣?！绷硪煌赓Y行債券交易員對記者稱(chēng)，“感覺(jué)2.3%很遙遠，但實(shí)際也并不遠了，銀行等機構的久期都很長(cháng)，如果債市真的繼續調整，可能會(huì )面臨更大壓力?！?/p>

　　瑞銀認為，A股可能會(huì )吸引更多資金流入，包括居民理財、保險資金、公募基金等。孟磊對記者表示，近期公募與私募的新發(fā)均明顯高于去年的平均水平。今年偏股公募基金整體錄得17%的回報，持平于萬(wàn)得全A指數，但顯著(zhù)高于滬深300的8%，扭轉了過(guò)去三年跑輸指數的疲軟表現。從歷史上看，新發(fā)公募基金規模通常滯后于股市表現。換言之，隨著(zhù)股市及基金表現回暖，公募基金的新發(fā)規模有望逐步提升，從而形成正向循環(huán)。

　　同時(shí)，今年以險資為代表的長(cháng)線(xiàn)資金也在積極入市，下半年或持續。瑞銀的估算顯示，《關(guān)于推動(dòng)中長(cháng)期資金入市工作的實(shí)施方案》有望推動(dòng)保險資金在2025年凈流入權益類(lèi)資產(chǎn)達到1萬(wàn)億元。截至二季度末，險資運用余額對權益類(lèi)資產(chǎn)的投資規模突破4.7萬(wàn)億元，較去年底增加6223億元。 

　　最近短短一周內，險資已經(jīng)連續出現兩起舉牌行動(dòng)。至8月11日，中國平安（601318.SH）與其旗下資產(chǎn)管理公司平安資管，合計買(mǎi)入1.4億股中國太保（02601.HK）H股，持股比例升至5.04%，達到舉牌條件。業(yè)內人士認為，在長(cháng)債收益率跌至歷史低位的背景下，險資等增量機構資金有望更多流向紅利板塊。

　　債市被“錯殺”？

　　之所以債券交易員心態(tài)承壓，除了股市的分流效應，原因還在于債券圈認為，在當前的經(jīng)濟基本面下，債市并不應該這么差，尤其是在7月經(jīng)濟數據公布之后。

　　7月數據出現放緩跡象。1~7月固定資產(chǎn)累計投資增速放緩至1.6%，低于前值2.8%，制造業(yè)、基建投資和地產(chǎn)投資單月均負增長(cháng)，基建投資回落或與中央財政資金下?lián)芷嘘P(guān)，制造業(yè)投資放緩與高基數及重點(diǎn)行業(yè)“反內卷”有關(guān)。

　　此外，7月地產(chǎn)銷(xiāo)售、新開(kāi)工、施工和投資均是負增長(cháng)，5~7月地產(chǎn)未見(jiàn)明顯企穩跡象。7月社零同比增3.7%，低于前值4.8%，餐飲和汽車(chē)消費放緩是拖累因素，前期受政策補貼的家具、家電等消費也出現放緩跡象。

　　盡管如此，央行仍然維持前期的適度寬松水平。南銀理財研究部負責人王強松對記者表示，7月需求略放緩，地產(chǎn)和地方投資放緩是主要的拖累因素，但政策更關(guān)注經(jīng)濟結構優(yōu)化問(wèn)題，穩地產(chǎn)、促消費等結構性政策可期，但難見(jiàn)總量政策。短期預計LPR（貸款報價(jià)利率）不會(huì )有利率調整，未來(lái)還需要關(guān)注美聯(lián)儲降息的節奏。

　　王強松對記者表示，短期股市牛市氣氛難改。在債券投資應對方面，對于長(cháng)債交易來(lái)說(shuō)，10年期國債收益率在1.7%以上可逢調整左側參與交易。存單投資方面，因為資金寬松，存單與資金利差尚可，機構行為趨于謹慎，總體也利多短久期、高流動(dòng)性債券資產(chǎn)，且1.6%以上的存單高于同期限存款利率，仍有不錯的投資性?xún)r(jià)比。

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