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在A(yíng)股創(chuàng )新藥賽道，暴漲博瑞醫藥（維權）上演了一場(chǎng)驚心動(dòng)魄的到火資本大戲。

短短十多個(gè)交易日，速腰殺博公司股價(jià)幾近腰斬，斬捧而此前幾個(gè)月內，瑞醫股價(jià)又一度暴漲近300%。暴漲如此罕見(jiàn)的到火超級“過(guò)山車(chē)”，背后究竟發(fā)生了什么？速腰殺博

▲博瑞醫藥股價(jià)走勢圖，斬捧來(lái)源：Wind

01

“過(guò)山車(chē)”之謎

博瑞醫藥，瑞醫曾站上創(chuàng )新藥大風(fēng)口。暴漲

2025年8月之前，到火創(chuàng )新藥指數一路狂飆，速腰殺博漲超60%。斬捧板塊內，瑞醫多達70家公司股價(jià)實(shí)現翻倍。其中，博瑞醫藥為漲幅驚人的三倍股，與之相伴的還有暴漲五倍的昂利康、六倍的廣生堂，乃至十倍的舒泰神。

除起步估值偏低外，這波創(chuàng )新藥行情的導火索是中國藥企BD交易進(jìn)展迅猛。這在一定程度上對沖了國內集采壓力。據醫藥魔方，截至8月底，中國創(chuàng )新藥license-out交易數量為83項，總金額為845億美元，占全球半壁江山，規模遠超2024年全年的488億美元。

▲中國創(chuàng )新藥BD出海數量與金額，來(lái)源：醫藥魔方

減肥藥又正是創(chuàng )新藥中炙手可熱的新興賽道。巴克萊銀行樂(lè )觀(guān)預測，到2030年，全球減重市場(chǎng)規模有望膨脹至1500億美元。海外巨頭諾和諾德、禮來(lái)憑借司美格魯肽、替爾泊肽，銷(xiāo)售額連創(chuàng )新高，進(jìn)一步點(diǎn)燃了A股市場(chǎng)對減肥藥概念的炒作熱情。

恰逢其時(shí)，博瑞醫藥大力轉型創(chuàng )新藥，其核心在研產(chǎn)品BGM0504（包括降糖、減重適應癥）在國內推進(jìn)III期臨床試驗，同時(shí)在美國、印尼等地也取得了階段性進(jìn)展，自然成為市場(chǎng)熱炒的理由。

股價(jià)狂飆之后，博瑞醫藥PE一度推高至驚人的400倍。然而，如此激進(jìn)的估值并未能維持太久。

9月22日，輝瑞宣布以73億美元收購專(zhuān)注于減肥藥研發(fā)的Metsera公司，導致后者股價(jià)單日暴漲超60%。Metsera旗下097i，僅需每月注射一次，且臨床療效也不錯。

這起并購案，在一定程度上冷卻了市場(chǎng)對跨國藥企通過(guò)BD交易引進(jìn)國內在研減肥藥的樂(lè )觀(guān)預期。畢竟，國內主流在研管線(xiàn)多為一周注射一次，被國際大廠(chǎng)收購的可能性隨之降低。

疊加高估值溢價(jià)，博瑞醫藥自9月22日起開(kāi)啟暴跌模式。即便如此，截至10月21日，其PE仍超200倍，估值壓力依然不小。

02

原料藥主業(yè)大滑坡

2019年，博瑞醫藥憑借多款原料藥、仿制藥產(chǎn)品成功登陸科創(chuàng )板。

三年后，公司迎來(lái)轉型關(guān)鍵節點(diǎn)，其BGM0504獲批開(kāi)展臨床試驗，適應癥涵蓋減重、降糖等。此后，公司開(kāi)始全力加碼向創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)轉型。

目前，公司營(yíng)收基本盤(pán)仍在原料藥業(yè)務(wù)，占比超七成。過(guò)去幾年，隨著(zhù)大量下游仿制藥納入帶量采購，上游原料藥業(yè)務(wù)也難以獨善其身。

2024年，博瑞醫藥歸母凈利潤已萎縮至不足2億元，相比三年前累計下滑超過(guò)23%。進(jìn)入2025年，情況進(jìn)一步惡化，上半年歸母凈利潤驟降超八成，僅實(shí)現1700多萬(wàn)元。

▲博瑞醫藥歸母凈利潤走勢圖，來(lái)源：Wind

2023-2024年，博瑞醫藥收入連續兩年保持增長(cháng)，之后便出現了大滑坡。2025年上半年，收入為5.37億元，同比下滑近20%，創(chuàng )下自有財務(wù)數據披露以來(lái)最差紀錄。

業(yè)績(jì)下滑重要原因之一，是曾作為業(yè)績(jì)支柱的抗病毒類(lèi)、抗真菌類(lèi)原料藥及相關(guān)制劑業(yè)務(wù)面臨很大壓力。其中，拳頭產(chǎn)品奧司他韋受到集采、需求不振及市場(chǎng)競爭加劇的多重沖擊。

2022-2023年，奧司他韋膠囊劑、顆粒劑/干混懸劑分別被納入第七批、第八批國家集采，平均藥價(jià)降幅高達八成以上，對上游原料藥利潤空間造成不小擠壓。

當然，博瑞醫藥凈利潤大幅下滑，還與公司全力投入創(chuàng )新藥研發(fā)相關(guān)。2025年上半年，研發(fā)費用為3.48億元，同比激增144%，占營(yíng)收比重超六成。

如此一來(lái)，原料藥主業(yè)“造血”能力大幅減弱，而“燒錢(qián)”的減肥藥研發(fā)投入持續加碼，導致公司資金鏈承受不小壓力。

上半年，公司賬面現金、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈流入額均縮水超兩成，而短期借款、一年內到期非流動(dòng)負債則膨脹超兩成。同期，公司資產(chǎn)負債率攀升至52%，遠超行業(yè)均值21.7個(gè)百分點(diǎn)，且速動(dòng)比率、流動(dòng)比率等短期償債指標也出現了下滑。

很顯然，博瑞醫藥正面臨“缺錢(qián)”窘境。

03

難過(guò)的“兩道坎”

在多重壓力之下，博瑞醫藥急需融資“補血”。

2025年8月11日，公司最終推出了一筆規模不超過(guò)5億元的定增方案。根據方案，公司董事長(cháng)、實(shí)控人之一的袁建棟將全額認購，價(jià)格為22.36元/股，鎖定期為48個(gè)月。

然而，此舉引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛質(zhì)疑。核心焦點(diǎn)在于，定增價(jià)格相較市價(jià)存在巨大折價(jià)，套利空間明顯。以方案披露當日的收盤(pán)價(jià)計算，袁建棟賬面浮盈最高可達21億元。即便按近期（截至10月21日）股價(jià)計算，浮盈仍達6.5億元。

值得注意的是，實(shí)控人家族一方面試圖通過(guò)高折價(jià)定增來(lái)鞏固控制權，另一方面又在此前進(jìn)行了多次減持套現。2022-2023年間，袁建棟的母親鐘偉芳以個(gè)人名義多次減持，累計套現或達3億元左右。此外，兩人還間接通過(guò)蘇州博瑞鑫穩累計套現約1.8億元。

同時(shí)，在公司現金流較為緊張之際，博瑞醫藥在2024年仍實(shí)施了現金分紅，總額為4055萬(wàn)元。按持股比例計算，實(shí)控人母子可獲得超過(guò)1500萬(wàn)元。

10月15日，博瑞醫藥主動(dòng)撤回了這份充滿(mǎn)爭議的定增申請文件，5億元的融資計劃宣告終止。而在撤回之前不久，公司還宣布了港股IPO計劃，其主要目的之一便是增強境外融資能力。

公司融資受阻，將給以BGM0504為核心的創(chuàng )新藥研發(fā)前景蒙上一層陰影。因為創(chuàng )新藥研發(fā)、市場(chǎng)開(kāi)拓需要大量資金支持，一旦融資渠道不暢，疊加主營(yíng)原料藥業(yè)務(wù)惡化，有可能對在研藥物的進(jìn)展造成不利影響。

當然，即便博瑞醫藥能夠邁過(guò)融資這道坎，其寄予厚望的BGM0504前景依然充滿(mǎn)不確定性。

一方面，BGM0504的III期臨床正在進(jìn)行中，最終臨床療效如何不得而知。事實(shí)上，III期數據好壞直接決定了該藥物能否拿到藥監局審批的“入場(chǎng)券”。如果數據表現不佳，不僅有可能對港股上市融資造成阻礙（如果在IPO推進(jìn)期間披露III期數據的話(huà)），且對當前A股高估值邏輯也有不小威脅。

另一方面，減肥藥市場(chǎng)競爭正日趨白熱化。中國市場(chǎng)除了諾和諾德的司美格魯肽、禮來(lái)的替爾泊肽已上市銷(xiāo)售外，信達生物的瑪仕度肽也已獲批。前述兩家海外巨頭仍在持續跑馬圈地，諾和諾德甚至通過(guò)在線(xiàn)藥房降價(jià)的方式進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額。

此外，減肥藥潛在市場(chǎng)玩家更多。目前，國內有超過(guò)20家藥企布局司美格魯肽的生物類(lèi)似藥，其中麗珠集團、齊魯制藥、九源基因等企業(yè)的產(chǎn)品已進(jìn)入III期臨床或申報上市階段。

無(wú)論是面對現有強大對手，還是即將涌入的新玩家，博瑞醫藥產(chǎn)品療效及其潛在市場(chǎng)競爭力，恐怕都要打上一個(gè)大大的問(wèn)號。

總之，博瑞醫藥這場(chǎng)股價(jià)“過(guò)山車(chē)”，是資本市場(chǎng)從狂熱追捧到理性回歸的直接表達。公司從原料藥向創(chuàng )新藥的轉型之路充滿(mǎn)荊棘，其核心產(chǎn)品能否殺出重圍，還需要時(shí)間給出答案。