10月29日，從抗儲何美國紐約，通脹紐約證券交易所內，到護電視屏幕上播放著(zhù)美聯(lián)儲主席杰羅姆·鮑威爾演講的債務(wù)暫停畫(huà)面。鮑威爾表示將于12月1日停止縮減央行資產(chǎn)負債表。美聯(lián)視覺(jué)中國供圖

　　薛子敬

　　在10月的按下議息會(huì )議結束后，美聯(lián)儲主席鮑威爾宣布，縮表自12月1日起將停止主動(dòng)縮減資產(chǎn)負債表（縮表），從抗儲何即暫停量化緊縮操作，通脹并下調聯(lián)邦基金利率25個(gè)基點(diǎn)，到護使基礎利率維持在3.75%至4.00%區間。債務(wù)暫停所謂“縮表”，美聯(lián)是按下指美聯(lián)儲通過(guò)不再對到期國債和抵押貸款支持證券進(jìn)行再投資，逐步收緊銀行體系流動(dòng)性，縮表實(shí)現資產(chǎn)負債表正?；?。從抗儲何本輪縮表始于2022年6月，當時(shí)美聯(lián)儲資產(chǎn)規模接近9萬(wàn)億美元，占美國國內生產(chǎn)總值比重超過(guò)30%。此次宣布暫?？s表，被市場(chǎng)普遍視為美國貨幣政策立場(chǎng)趨于緩和的信號。一方面，市場(chǎng)對流動(dòng)性進(jìn)一步收緊的擔憂(yōu)有所緩解；另一方面，由于降息路徑仍不明確，投資者對通脹反彈和政策滯后風(fēng)險保持警惕，市場(chǎng)呈現多空交織的復雜反應。

　　高債務(wù)約束下的貨幣政策困境

　　作為美國中央銀行，美聯(lián)儲理論上以促進(jìn)最大就業(yè)和維持物價(jià)穩定為雙重目標，應保持政策獨立性。然而，當前美國聯(lián)邦政府債務(wù)總額已突破38萬(wàn)億美元，凈利息支出接近或逼近國防支出規模，成為僅次于社保的主要支出項目之一。在此背景下，貨幣政策日益受到財政可持續性的制約。若繼續加息或縮表，固然有助于控制通脹，但將顯著(zhù)推高政府融資成本，加劇系統性債務(wù)風(fēng)險。若轉向降息或擴表，則可能刺激通脹回升或助長(cháng)資產(chǎn)泡沫，背離價(jià)格穩定目標。

　　回顧近年政策軌跡，新冠疫情后，美聯(lián)儲迅速將聯(lián)邦基金利率降至接近零利率水平，并啟動(dòng)大規模資產(chǎn)購買(mǎi)計劃，資產(chǎn)負債表在18個(gè)月內擴張近4萬(wàn)億美元。隨著(zhù)通脹在2021年下半年顯著(zhù)攀升，美聯(lián)儲于2022年3月啟動(dòng)加息周期，并于同年6月同步開(kāi)啟縮表。在17個(gè)月內累計加息525個(gè)基點(diǎn)后，通脹有所回落，但財政壓力持續上升。今年以來(lái)，白宮多次公開(kāi)呼吁美聯(lián)儲盡快降息，強調高利率正在加重政府債務(wù)負擔。此次暫?？s表，表面理由是防范市場(chǎng)流動(dòng)性緊張，實(shí)則反映出美聯(lián)儲在財政壓力與貨幣政策目標之間的艱難權衡。其政策重心正從傳統的宏觀(guān)經(jīng)濟調控，逐步轉向維護債務(wù)體系的穩定運行。

　　美國利率周期的全球化外溢效應

　　美國貨幣政策的每一次重大調整，都會(huì )對全球金融環(huán)境產(chǎn)生深遠影響。在加息縮表階段，美元升值走強、資本回流美國，新興市場(chǎng)普遍面臨資本外流、本幣貶值和以美元為主的外債償付壓力上升的三重挑戰。在上一輪美國加息與縮表周期中，全球融資環(huán)境急劇收緊，新興市場(chǎng)普遍承壓。斯里蘭卡因外匯枯竭、償債能力惡化而宣布主權債務(wù)違約；埃及則在外匯緊張與進(jìn)口成本飆升背景下，被迫接受更嚴苛的國際貨幣基金組織貸款，反映了強美元周期下脆弱經(jīng)濟體所面臨的流動(dòng)性擠壓。

　　反之，若美聯(lián)儲轉向降息擴表，全球美元融資成本下降導致的全球流動(dòng)性泛濫，又可能推高大宗商品價(jià)格和新興市場(chǎng)資產(chǎn)估值，埋下金融泡沫隱患。2008年國際金融危機后，許多國家的貨幣政策被迫跟隨美聯(lián)儲同步調整，以維持匯率穩定和資本流動(dòng)可控，從而削弱了其根據本國經(jīng)濟狀況獨立施策的能力。美元作為全球主要儲備貨幣和第一大貿易結算貨幣的特殊地位，使美國貨幣政策天然具有強大的外溢效應。美聯(lián)儲的利率與資產(chǎn)負債表變動(dòng)，已成為全球宏觀(guān)金融環(huán)境的重要風(fēng)向標，也凸顯了當前國際貨幣體系的結構性失衡。

　　結構性矛盾制約美聯(lián)儲政策空間：美國產(chǎn)業(yè)空心化

　　當前美國貨幣政策的兩難處境，本質(zhì)上是美國內部長(cháng)期結構性問(wèn)題的集中體現。過(guò)去數十年，美國在全球分工中過(guò)度追求資本回報優(yōu)先，推動(dòng)制造業(yè)大規模外遷，導致國內產(chǎn)業(yè)空心化、勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(cháng)乏力、財政收入基礎薄弱，只能依賴(lài)舉債維持高消費與高福利模式。國際貨幣體系長(cháng)期依賴(lài)美元計價(jià)和美債作為核心安全資產(chǎn)，但這一機制正因美國頻繁使用金融制裁、債務(wù)不可持續以及“去全球化”思潮而遭遇信任挑戰。

　　2025年伊始，“美國優(yōu)先”政策強力推動(dòng)貿易保護與供應鏈重組，加速了全球對美元體系的反思。近年來(lái)，去全球化、貿易壁壘及金融制裁工具化，使部分經(jīng)濟體探索本幣結算、增持黃金、調整美債倉位。美元體系并未被顛覆，但邊際上的分散化趨勢增強。在此背景下，美國財政擴張需求與貨幣政策目標形成深度綁定：政府需要低利率以維系債務(wù)運轉，而美聯(lián)儲若過(guò)度寬松，又可能導致美元信用受損、加劇全球通脹風(fēng)險。因此，美聯(lián)儲政策空間被明顯壓縮，獨立性面臨更強的現實(shí)約束。

　　如今，美聯(lián)儲的政策選擇已不再單純基于統計層面圍繞本國就業(yè)率與控制通脹展開(kāi)，而是更多服務(wù)于債務(wù)體系的穩定運行。無(wú)論加息還是降息，都難以擺脫“債務(wù)陷阱”與政策獨立性的博弈困局。理論層面的獨立性貨幣政策工具，正日益異化為政府債務(wù)管理工具，這既是美國宏觀(guān)治理能力退化的體現，也是全球貨幣體系深層矛盾的縮影。未來(lái)，若結構性問(wèn)題得不到根本解決，美聯(lián)儲恐將持續在財政壓力與政策目標之間艱難平衡，其作為獨立央行的權威與效能，也將面臨更嚴峻的考驗。

　?。ㄗ髡呦祩惗卮髮W(xué)亞洲和非洲研究院研究員）

　　來(lái)源：中國青年報客戶(hù)端