數據來(lái)源：Wind、卓勝重資界面新聞研究部

　　盡管2025年上半年卓勝微已經(jīng)通過(guò)壓縮各項費用來(lái)實(shí)現“節流”，微半但仍難掩虧損。年報其中，首虧射頻公司主要費用支出項目為研發(fā)費用，困于2025年上半年研發(fā)費用為4.07億元，產(chǎn)泥相比上年同期4.93億元下降17.4%。卓勝重資

　　毛利率持續下滑是微半卓勝微盈利崩塌的核心推手。

　　歷史上看，年報卓勝微毛利率曾長(cháng)期維持在45%以上的首虧射頻“高毛利率俱樂(lè )部”，在2021年峰值接近60%，困于是產(chǎn)泥射頻前端國產(chǎn)替代浪潮中的利潤標桿。但從2022年開(kāi)始，卓勝重資公司毛利率進(jìn)入下滑趨勢，微半2023年二季度后加速下滑，年報到2025年第二季度已經(jīng)降至26.95%，距離歷史高點(diǎn)有20個(gè)點(diǎn)以上的差距。

　　數據來(lái)源：Wind、界面新聞研究部

　　半導體分析師李利國對界面新聞?dòng)浾弑硎?，“一般?lái)看，30%毛利率是半導體行業(yè)盈利分水嶺，也是安全線(xiàn)，半導體是技術(shù)密集型行業(yè)，半導體設計企業(yè)要維持競爭力，一般需要20%左右的研發(fā)費用率。毛利率低于30%的情況下，半導體公司盈利難度很大，即使勉強有盈利，通常也是削減研發(fā)費用的結果，而這會(huì )損害公司未來(lái)的產(chǎn)品競爭力?！?/p>

　　折舊壓力壓垮毛利率

　　卓勝微對毛利率下滑給出的解釋是“市場(chǎng)競爭與折舊金額增加的多重影響”。

　　在收入端，存量市場(chǎng)環(huán)境下銷(xiāo)量難有起色。價(jià)格方面，公司在2025年半年報投資者交流會(huì )時(shí)透露“有部分老產(chǎn)品降價(jià)”。

　　“2025年上半年，行業(yè)里已經(jīng)傳出包括湖州見(jiàn)聞錄、武漢光矩等多家中小射頻公司‘爆雷’的消息，有的現金流斷裂，有的暫停新項目，但價(jià)格戰絲毫沒(méi)有停下的跡象?！蹦成漕l前端公司銷(xiāo)售總監吳慶磊告訴界面新聞，“2022年以前，有大批創(chuàng )業(yè)公司拿到了錢(qián)，這些公司為了融資需要做大收入，而降價(jià)是做大收入的最快路徑，這就打破了行業(yè)原有的價(jià)格體系?！?/p>

　　如果說(shuō)行業(yè)寒冬是外部誘因，那么卓勝微 2020 年啟動(dòng)的 “Fab-lite 轉型” 則是導致其當前困境的內部核心矛盾。為了擺脫對外部晶圓代工廠(chǎng)的依賴(lài)、完善濾波器等關(guān)鍵器件的國產(chǎn)化布局，公司選擇了一條“重資產(chǎn)路線(xiàn)，但在行業(yè)下行期，這一戰略風(fēng)險被急劇放大。

　　在半導體行業(yè)中，“Fabless 模式”（設計公司 + 外部代工）的核心優(yōu)勢是 “輕資產(chǎn)、高周轉”，無(wú)需承擔晶圓廠(chǎng)建設和設備折舊的固定成本，適合行業(yè)上行期快速擴張；而 “Fab-lite 模式” 則是 “半自主生產(chǎn)”——設計公司自建部分產(chǎn)能（通常是工藝成熟、需求穩定的環(huán)節），同時(shí)保留外部代工，旨在平衡成本控制與供應鏈安全。

　　2020年，卓勝微與無(wú)錫蠡園經(jīng)濟開(kāi)發(fā)區簽署合作協(xié)議，投資8億元建設半導體產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)基地，旨在完善射頻濾波器及模組的國產(chǎn)化布局。這標志著(zhù)公司戰略由Fabless模式向Fab-lite模式轉型。該項目后被命名為無(wú)錫芯卓湖光半導體有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“無(wú)錫芯卓”），累計投資額近83億元，超過(guò)初始計劃的10倍。

　　卓勝微原計劃通過(guò)自建產(chǎn)能，實(shí)現射頻濾波器、模組的自主生產(chǎn)，降低對代工廠(chǎng)的依賴(lài)，并通過(guò)規模效應降低生產(chǎn)成本。但現實(shí)與預期出現巨大偏差：卓勝微從 2022 年開(kāi)始逐步開(kāi)始“轉固”（即固定資產(chǎn)達到可使用狀態(tài)，開(kāi)始計提折舊），而此時(shí)恰逢手機市場(chǎng)復蘇中止、射頻前端行業(yè)進(jìn)入下行周期 —— 產(chǎn)能釋放的節奏與行業(yè)需求的下滑形成 “錯配”，原本期望的 “成本優(yōu)勢” 反而變成了 “剛性成本負擔”。

　　2025年上半年，卓勝微固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)商生物資產(chǎn)折舊金額為3.22億元，相比上年同期的2.9億元有所增加。疊加收入下滑，對應的公司毛利率變化約為-6.2個(gè)百分點(diǎn)。而公司2025年上半年，毛利率整體同比變化為-9.44個(gè)百分點(diǎn)。

　　數據來(lái)源：Wind、界面新聞研究部

　　因此，重資產(chǎn)投入之下，折舊的相對剛性和收入下降共同構成了毛利率下滑的主要原因。

　　更致命的是，卓勝微的產(chǎn)能仍未完全釋放。截至6月30日，卓勝微在建工程合計28.65億元，仍處于高位。 這意味著(zhù)，未來(lái)幾年公司折舊金額仍將維持在高位，而若手機市場(chǎng)需求持續疲軟，收入端難以回暖，折舊對毛利率的拖累還將持續。

　　運營(yíng)危機：存貨周轉天數民用模擬半導體 “墊底”

　　與此同時(shí)，卓勝微周轉狀況也不容樂(lè )觀(guān)。

　　上半年，公司應收賬款周轉天數為63.68天，相比上年同期拉長(cháng)23.71天，增幅接近 60%。這一變化背后，是下游手機廠(chǎng)商的付款能力下降—— 受手機出貨量下滑影響，手機廠(chǎng)商自身現金流壓力加大，對上游供應商的付款周期普遍延長(cháng)，導致卓勝微的資金回籠速度變慢，增加了現金流負擔。

　　存貨的問(wèn)題比應收賬款更為嚴峻，卓勝微在營(yíng)收下滑的情況下，存貨逆勢增加。

　　截至6月30日，卓勝微存貨高達27.57億元，上年同期僅為25.98億元，導致公司存貨周轉天數增加至391.3天，相比上年同期增加了112.92天。這反映出公司產(chǎn)品 “產(chǎn)銷(xiāo)錯配” 嚴重——生產(chǎn)端未能及時(shí)根據需求下滑調整產(chǎn)能，導致庫存積壓，目前的存貨需要超過(guò)1年時(shí)間才能消化完畢。

　　申萬(wàn)模擬半導體行業(yè)目前有34家公司，卓勝微存貨周轉天數高居第三，排名前兩位的臻鐳科技（688270.SH）和芯動(dòng)聯(lián)科（688582.SH）都是以軍工業(yè)務(wù)為主。軍工產(chǎn)品的交付周期長(cháng)、定制化程度高，存貨周轉天數本就高于民用領(lǐng)域。這也意味著(zhù)，在以民用業(yè)務(wù)為主的的模擬半導體公司中，卓勝微的存貨周轉水平最差。

　　存貨積壓不僅占用大量資金，還存在減值風(fēng)險。上半年，卓勝微存貨跌價(jià)準備的計提高達2.13億元。

　　卓勝微 2025 年上半年的 “首虧” 財報，本質(zhì)上是 “行業(yè)周期下行” 與 “戰略轉型陣痛” 的疊加結果：手機市場(chǎng)復蘇中止導致需求萎縮，射頻前端行業(yè)內卷加劇引發(fā)價(jià)格戰，而 Fab-lite 轉型帶來(lái)的重資產(chǎn)折舊壓力，又在收入下滑期放大了成本負擔，最終導致盈利崩塌與運營(yíng)惡化。

　　這些問(wèn)題的解決都需要時(shí)間——手機市場(chǎng)復蘇尚無(wú)明確時(shí)間表，新品研發(fā)和市場(chǎng)驗證需要1-2年周期，而存貨消化和產(chǎn)能優(yōu)化也依賴(lài)行業(yè)需求回暖。對于這家曾經(jīng)的 “射頻國產(chǎn)替代龍頭” 而言，下半年乃至未來(lái)1-2年，仍將是充滿(mǎn)挑戰的 “渡劫期”。