當下沉市場(chǎng)的星巴客單價(jià)與“第三空間”的溢價(jià)不再兼容，星巴克的克為控股選擇，既是何億對自身困境的正視，也是美元對市場(chǎng)變化的尊重

文｜《財經(jīng)》特約撰稿人?胡苗?實(shí)習生?林心怡

編輯｜楊立赟

星巴克中國零售業(yè)務(wù)的股權重組終于落槌。

11月4日，出售星巴克中國與博裕資本的中國并購合作正式官宣——雙方成立合資企業(yè)，博裕持股至多60%獲控股權，業(yè)務(wù)星巴克保留40%股權及品牌、星巴配方等核心IP所有權?？藶榭毓?/p>

在此筆交易中，何億基于約40億美元（不計現金與債務(wù)）的美元企業(yè)價(jià)值，博裕將獲得其相應權益。出售星巴克預計其中國零售業(yè)務(wù)的中國總價(jià)值將超過(guò)130億美元。

這場(chǎng)并購的業(yè)務(wù)市場(chǎng)背景，是星巴中國咖啡飲品市場(chǎng)面臨激烈的競爭，星巴克再也不能如過(guò)去一般“躺贏(yíng)”。在中國市場(chǎng)，本土咖啡品牌瑞幸以2.7萬(wàn)家門(mén)店規模超過(guò)星巴克，幸運咖、古茗等本土品牌也在用低價(jià)分流客群。星巴克無(wú)論是發(fā)展下沉市場(chǎng)還是數字化轉型方面，都不及快速擴張的后來(lái)者。

其財務(wù)數據表明，2023財年至2025財年，星巴克中國同店銷(xiāo)售額呈現負增長(cháng)的局面，2025財年營(yíng)收31.05億美元（同比增5%），但客單價(jià)全年下降5%，陷入“營(yíng)收微增、盈利承壓”局面。

星巴克的這筆交易，雖然引人注目，但是在餐飲業(yè)并不算新鮮事。過(guò)去十年，麥當勞、肯德基等品牌都曾在市場(chǎng)競爭的變化之下，出售過(guò)中國業(yè)務(wù)股權，與本土巨頭合作繼續開(kāi)展業(yè)務(wù)。

萬(wàn)創(chuàng )投行研究院院長(cháng)段志強分析認為：“星巴克希望分擔壓力，加強本土化部分的實(shí)施進(jìn)展。同時(shí)在保持主導權的基礎之下，回籠一部分資金，這也利于星巴克全球發(fā)展?！?/p>

此次交易的買(mǎi)方博裕資本，深耕本土消費領(lǐng)域，也是蜜雪冰城的投資方，或將注入本土化資源，助力星巴克推進(jìn)輕量化門(mén)店。雙方也在公告中明確核心合作目標：加速中小城市及新興區域門(mén)店拓展，深化數字化與產(chǎn)品創(chuàng )新，計劃將現有8000家門(mén)店逐步拓展至2萬(wàn)家。

這場(chǎng)并購案的發(fā)生，再次映射出中國消費市場(chǎng)從“洋品牌崇拜”到“本土主導規則”的轉身——當瑞幸、蜜雪冰城的低價(jià)策略重構行業(yè)邏輯，當下沉市場(chǎng)的客單價(jià)與“第三空間”的溢價(jià)不再兼容，星巴克的選擇，既是對自身困境的正視，也是對市場(chǎng)變化的尊重。

無(wú)法再在中國市場(chǎng)上“躺贏(yíng)”

這場(chǎng)被業(yè)內稱(chēng)為“咖啡行業(yè)最受矚目”的交易，起點(diǎn)要追溯到星巴克2024年的管理層變動(dòng)。

2024年9月，倪睿安（Brian Niccol）履新星巴克CEO，被業(yè)內稱(chēng)為“連鎖餐飲救火隊長(cháng)”。他上任僅兩日便提出“回歸咖啡本質(zhì)”的戰略調整，終止了前任納思瀚（Laxman Narasimhan）時(shí)期的降價(jià)策略。

同期，星巴克中國也完成人事更迭，劉文娟接棒王靜瑛出任CEO。

劉文娟是星巴克中國數字化生態(tài)的核心構建者——從星巴克外賣(mài)業(yè)務(wù)“專(zhuān)星送”、線(xiàn)上點(diǎn)單的“啡快”系統，到吸引和沉淀2550萬(wàn)活躍會(huì )員，她主導的創(chuàng )新業(yè)務(wù)曾貢獻星巴克中國市場(chǎng)約一半銷(xiāo)售額，在擔任首席運營(yíng)官期間更推動(dòng)了門(mén)店拓展與全渠道融合。

而王靜瑛則是星巴克在中國的“拓荒者”，她在2011年掌舵時(shí)星巴克僅470家門(mén)店，在她領(lǐng)導下擴張至7500多家。

王靜瑛與劉文娟的交棒，恰是星巴克中國從“拓荒時(shí)代”邁向“深耕時(shí)代”的縮影。兩人不同的能力底色，恰好契合了星巴克中國從“跑馬圈地”到“精耕細作”的跨時(shí)代戰略轉向。

1999年，星巴克以合資的模式進(jìn)入中國，曾用十年時(shí)間完成從“水土不服”到“定義咖啡文化”的蛻變。在王靜瑛主導時(shí)期，其通過(guò)與中國商業(yè)地產(chǎn)合作加速拓店，將“第三空間”概念植入中國市場(chǎng)。根據咨詢(xún)公司英敏特的數據，2017年星巴克在中國市場(chǎng)的份額達到42%。

一位商業(yè)地產(chǎn)資深招商人士告訴《財經(jīng)》，早年間，因為星巴克的品牌效應，許多商業(yè)地產(chǎn)都愿意以用低租金，甚至免租金的方式，吸引星巴克入駐商場(chǎng)，給它十分核心的位置。這也使得早期星巴克在中國市場(chǎng)上的門(mén)店運營(yíng)成本較低。

但在過(guò)去幾年中，星巴克的品牌力持續下降，許多商場(chǎng)更愿意將租金優(yōu)惠給到新的流量品牌，如五年前的喜茶，兩年前的霸王茶姬等。星巴克中國部分門(mén)店到期后重新續約，租金成本迅速攀升。

與此同時(shí)，中國咖啡市場(chǎng)的結構性變革，動(dòng)搖了星巴克這26年來(lái)建立的根基。

艾媒咨詢(xún)數據顯示，2025年中國咖啡市場(chǎng)規模突破2400億元，消費者對“質(zhì)價(jià)比”的追求，正在重構咖啡行業(yè)的價(jià)格體系。在其調研中，62%的消費者將“質(zhì)價(jià)比”列為首要選擇標準，較2023年激增28個(gè)百分點(diǎn)。這直接沖擊了星巴克賴(lài)以生存的高端市場(chǎng)——主要產(chǎn)品都集中在30元以上價(jià)格帶。

“質(zhì)價(jià)比”，是當前經(jīng)濟形勢下許多消費企業(yè)喜歡用的一個(gè)詞，核心含義之一是：低價(jià)。

段志強認為：“咖啡從社交貨幣淪為日常剛需?！?/p>

根據《2023中國城市咖啡發(fā)展報告》，對比2022年與2021年，上海寫(xiě)字樓消費者選擇15元/杯以下咖啡的訂單比例從23%大幅提升至51%。這一消費趨勢瓦解了星巴克“第三空間”的溢價(jià)基礎，行業(yè)規則已從“體驗為王”轉向“效率制勝”，而星巴克的核心競爭力正逐漸失效。

在中國本土，星巴克面臨的是全面的競爭。

并購盡調行業(yè)從業(yè)者蕭非（化名）告訴《財經(jīng)》，星巴克當前面臨的經(jīng)營(yíng)壓力，核心源于本土茶飲的崛起和挑戰，這種挑戰并非單一品牌的沖擊，而是本土品牌從咖啡賽道到跨界領(lǐng)域的全方位分流。

從咖啡品類(lèi)來(lái)看，瑞幸已成為星巴克最直接的競爭對手，瑞幸憑借激進(jìn)的門(mén)店擴張與低價(jià)策略，已實(shí)現對星巴克的規模反超，其2.7萬(wàn)家門(mén)店的數量遠超星巴克的8000余家，在寫(xiě)字樓、社區等場(chǎng)景的滲透率遠高于星巴克的“第三空間”重資產(chǎn)門(mén)店。

同時(shí)，茶飲品牌的跨界沖擊，進(jìn)一步分流了星巴克的目標客群。幸運咖憑借2.8萬(wàn)噸烘焙產(chǎn)能與巴西咖啡豆采購優(yōu)勢，將拿鐵價(jià)格壓至9.9元，甚至6.9元，仍保持盈利，在縣域市場(chǎng)快速擴張；古茗、茶百道等茶飲品牌則以“咖啡茶飲同價(jià)”策略跨界入侵。

段志強認為，這些本土品牌的崛起，直接導致星巴克“維持高額投入挖掘品牌價(jià)值”的策略受阻。一方面，星巴克需投入資金拓展下沉市場(chǎng)、進(jìn)行數字化改造；另一方面，面對友商“激進(jìn)的營(yíng)銷(xiāo)策略”，其高端定價(jià)體系難以維系，客群不斷被分流，最終陷入“投入高、增長(cháng)緩”的經(jīng)營(yíng)困境。

財務(wù)數據直白地暴露了星巴克的增長(cháng)困境。

在過(guò)去的三個(gè)財年中，星巴克中國的規模雖然持續增長(cháng)，但整體呈現“營(yíng)收微增，盈利承壓”的態(tài)勢：2023財年同店銷(xiāo)售額首現年度負增長(cháng)，客單價(jià)開(kāi)始連續下跌；2024財年營(yíng)收擴張至29.58億美元，但是下同店銷(xiāo)售額跌幅擴大；2025財年營(yíng)收增至31.05億美元（同比增5%），但客單價(jià)全年下降5%。

自救乏力，尋找“外援”

在面臨中國市場(chǎng)的全面競爭和咖啡行業(yè)的結構性變革之時(shí)，星巴克的決策顯得有些遲緩。

其一，它在發(fā)展下沉市場(chǎng)和是否降價(jià)的問(wèn)題上頗為猶豫。很長(cháng)時(shí)間中，星巴克都未直面價(jià)格戰的問(wèn)題，在多次業(yè)績(jì)會(huì )上，高層對于相關(guān)問(wèn)題的答復也顯得十分審慎。但同時(shí)，過(guò)去兩年中，星巴克又在通過(guò)App、外賣(mài)平臺發(fā)放優(yōu)惠券的形式打折。

在向下沉市場(chǎng)開(kāi)店的態(tài)度上，星巴克也曾展現出猶豫。直到2023年，創(chuàng )始人霍華德·舒爾茨多次強調“中國市場(chǎng)潛力龐大”，明確將下沉市場(chǎng)列為戰略核心支柱。

從猶豫到?jīng)Q策，星巴克大概花了三年時(shí)間。這三年間，瑞幸、庫迪、幸運咖等本土品牌早已快速擴張，不僅擁抱下沉市場(chǎng)，也有勇氣在一二線(xiàn)城市去扭轉消費者的心智——一杯咖啡無(wú)需那么貴。

另一個(gè)遲緩的表現則是在數字化方面?！靶蕛?yōu)先于體驗”的思維，與星巴克核心價(jià)值一直以來(lái)都有沖突。段志強認為：“星巴克的數字化只停留在工具層面，沒(méi)有真正融入本土化服務(wù)場(chǎng)景?！?/p>

在段志強看來(lái)，“數字化短板不是技術(shù)問(wèn)題，而是對中國市場(chǎng)‘快迭代、重效率’特性的認知偏差?！彼J為，這也是星巴克選擇博裕的核心原因。

當從內到外的改革速度已經(jīng)不能趕上市場(chǎng)變化的速度，引入外部的力量，成為星巴克的最優(yōu)解。這場(chǎng)股權交易，經(jīng)歷了近一年的醞釀與博弈。

2024年11月，星巴克首次釋放“探索戰略合作伙伴關(guān)系”的信號，隨即引發(fā)資本圈競逐。

在2025年3月初，行業(yè)傳聞星巴克中國股權的潛在競購方超100家PE（私募股權投資）機構與產(chǎn)業(yè)資本，其中包括了騰訊、京東、華潤等；7月縮至30余家；10月中旬進(jìn)入“決賽圈”的5家機構分別為凱雷集團、博裕資本、紅杉中國、春華資本、方源資本。

到10月底，據媒體報道，博裕資本已擊敗凱雷等對手，成為收購控股股份的最可能買(mǎi)家，交易談判進(jìn)入細節敲定階段。在11月4日，這個(gè)消息最終確認，花落博裕資本。

《財經(jīng)》從多位并購從業(yè)者處了解到，星巴克中國和買(mǎi)家的核心博弈點(diǎn)，集中在“品牌控制權的保留”與“本土化能力賦能”兩點(diǎn)上。星巴克的核心要求，在于合作伙伴不得稀釋品牌調性，同時(shí)需拿出下沉市場(chǎng)拓展、供應鏈優(yōu)化的具體方案。

在交易未定之時(shí)，多位并購行業(yè)從業(yè)者看好具有餐飲連鎖改造經(jīng)驗的國際私募機構，其中凱雷集團因曾主導麥當勞中國業(yè)務(wù)收購，并實(shí)現6.7倍回報，被視為最有力競爭者。

但最終角逐結果顛覆了這一判斷，深耕中國消費賽道的博裕投資最終勝出。從它的選擇來(lái)看，星巴克或許放棄“復制全球經(jīng)驗”，優(yōu)先選擇本土化深度資源。

成立于2011年的博裕投資，是管理基金規模超百億美金的資產(chǎn)管理機構，投資組合超過(guò)200家企業(yè)。其核心競爭力體現在消費零售領(lǐng)域的深度布局：從主導阿里巴巴股份回購，到控股北京SKP、投資蜜雪冰城，再到成為寧德時(shí)代、海天味業(yè)的IPO（首次公開(kāi)募股）基石投資者，博裕構建了覆蓋“高端商業(yè)+大眾消費+供應鏈”的投資矩陣。

有受訪(fǎng)者認為，“博裕的優(yōu)勢不是單純的資本注入，而是能將蜜雪冰城的下沉經(jīng)驗與北京SKP的高端運營(yíng)能力相結合，這種全場(chǎng)景資源整合能力正是星巴克所需?！?/p>

雙方在公告中明確提出，計劃將門(mén)店規模從8000家逐步拓展至20000家。星巴克首席執行官（CEO）倪睿安表示，“博裕在本地市場(chǎng)的經(jīng)驗與專(zhuān)長(cháng)，將有力加速星巴克在下沉市場(chǎng)的拓展?！?/p>

博裕為什么選擇星巴克？

從最終敲定的股權并購方案來(lái)看，與此前行業(yè)傳聞的信息多有不同。

此前市場(chǎng)普遍推測，星巴克會(huì )采用“出售少數股權引入戰略投資者”的常規模式，保留49%的股權，維持單一大股東地位的絕對控股權，僅通過(guò)資本合作獲取本土化資源支持。但最終方案突破了這一預期：雙方成立全新合資企業(yè)，博裕持有至多60%股權獲得控股權，星巴克僅保留40%股權。

不過(guò)，雙方明確披露，星巴克將“繼續作為品牌與知識產(chǎn)權的所有者和授權方”，保留品牌、配方等核心IP的所有權。這種“運營(yíng)放權但標準不放水”的設計，既不同于推測中“星巴克絕對主導”的保守模式，也一定規避了“資本掌控后品牌稀釋”的風(fēng)險。

在估值上，星巴克中國業(yè)務(wù)130億美金的估值也遠超此前所預估的100億美金，這也反映了資本市場(chǎng)對星巴克在中國市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展的看好。

一家頭部消費投資機構的投資人王華實(shí)（化名）認為，對投資機構、產(chǎn)業(yè)資本而言，入局星巴克中國股權，核心源于星巴克的市場(chǎng)稀缺性?！案叽鷥r(jià)投入”不僅僅是財務(wù)押注，也是“資本+資源”的戰略適配，本質(zhì)上看中的是星巴克的稀缺價(jià)值與可重塑的增長(cháng)潛力。

“喜茶、奈雪雖能跨界做咖啡，但缺乏星巴克的品牌厚重感；瑞幸雖規模大，但高端客群滲透率不足?！蓖跞A實(shí)說(shuō)。而星巴克能守住30元以上高端市場(chǎng)，又可通過(guò)本土化創(chuàng )新（如茶咖融合）觸達大眾客群，這種“高低通吃”的潛力，在同質(zhì)化競爭中尤為稀缺。

蕭非也提到：“星巴克的品牌調性滿(mǎn)足了部分消費者的情感需求，洋品牌在下沉市場(chǎng)仍有滲透空間?！?/p>

段志強同樣認為，消費領(lǐng)域“像星巴克這樣具備成熟品牌護城河、全鏈條生態(tài)（供應鏈+門(mén)店+會(huì )員）的標的非常稀缺”。對博裕、紅杉、凱雷等機構而言，星巴克是布局高端消費賽道的“必爭標的”。

“星巴克的問(wèn)題是本土化運營(yíng)能力不足，而非資產(chǎn)本身劣質(zhì)?！蓖跞A實(shí)說(shuō)，其供應鏈、會(huì )員體系等核心資產(chǎn)仍具競爭力，只是需要本土資本賦能激活。

星巴克已經(jīng)證明輕量化門(mén)店模型打開(kāi)下沉市場(chǎng)的可能性，并通過(guò)云南咖啡豆采購占比提升壓縮供應鏈成本。這也讓機構看到“門(mén)店從8000家擴至20000家”的規模紅利，以及長(cháng)期穩定的收益空間。

從投資機構管理基金的邏輯來(lái)考慮，參與星巴克這類(lèi)明星標的，既能增強自身品牌影響力，又有穩定的收益。蕭非表示：“這能夠讓機構在后續的募資中有更多的展示資本?！惫_(kāi)競逐明星標的本身就是投資能力的背書(shū)，可向LP（有限合伙人）證明自身獲取優(yōu)質(zhì)資源的實(shí)力。

不僅如此，在退出路徑上，參考麥當勞中國案例，未來(lái)可通過(guò)星巴克全球回購、獨立上市或股權轉讓退出，投資機構從業(yè)者提到，星巴克的全球化品牌屬性為退出提供了明確保障。

這些優(yōu)勢都使得星巴克在這場(chǎng)漫長(cháng)的談判中占據優(yōu)勢。從現有的條款來(lái)看，星巴克的資產(chǎn)稀缺性讓它在交易中掌握著(zhù)主導權：雖然出售了60%的股權，但它控制著(zhù)品牌所有權、配方知識產(chǎn)權及供應鏈標準的控制。而博裕作為控股方，則負責數字化改造、本土化產(chǎn)品創(chuàng )新等關(guān)鍵執行環(huán)節。

多位受訪(fǎng)者均表示，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)永遠都更有話(huà)語(yǔ)權，買(mǎi)方若想入局，必須接受賣(mài)方設定的權益框架。

蕭非認為，“面對星巴克這樣的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，買(mǎi)方的‘賦能’更像‘配合’——我們提供資源，但核心規則由資產(chǎn)方制定，這是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獨有的權益優(yōu)勢?！?/p>

“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的邏輯是‘我有穩定收益，你投我是為了分享價(jià)值’，所以能要求更多權益；而劣質(zhì)資產(chǎn)是‘我需要你的錢(qián)救命’，只能被動(dòng)讓利?！蓖跞A實(shí)說(shuō)。

外資餐飲的“中國適配”之路

星巴克與博裕的股權并購案，是近年來(lái)國際餐飲連鎖品牌在華發(fā)展的一個(gè)縮影。

無(wú)論是星巴克，還是麥當勞、肯德基、哈根達斯、漢堡王等品牌，在中國市場(chǎng)上發(fā)展到一定階段，都會(huì )面臨“全球標準化模式”與中國市場(chǎng)“快迭代、重效率、強本土”的碰撞。

早期，麥當勞在華長(cháng)期堅守直營(yíng)主導模式。然而，隨著(zhù)運營(yíng)成本飆升，這種模式走到了分叉路口。一方面，一線(xiàn)城市核心商圈租金連年上漲；另一方面，其全球統一的供應鏈標準推高了采購成本。

哈根達斯的困境，也體現了高端定位與市場(chǎng)需求的錯位。隨著(zhù)本土甜品的爆發(fā)式增長(cháng)，哈根達斯迅速失寵。綜合媒體報道和窄門(mén)餐眼數據，其在華門(mén)店從2019年的557家，2025年11月還剩298家，且關(guān)閉的門(mén)店多為核心城市的標志性門(mén)店。其在華銷(xiāo)售額也從2019財年的8億美元下滑至2024財年的7.3億美元（約合人民幣?52.32?億元），降幅達?8.75%。

國際餐飲巨頭，在十年前就重組中國業(yè)務(wù)，引入戰略投資者。

肯德基于2016年9月將其中國業(yè)務(wù)出售給春華資本和螞蟻金服共同投資的百勝中國控股有限公司，交易金額為4.06億美元。此次交易后，百勝中國成為獨立運營(yíng)的上市公司，負責肯德基、必勝客等品牌在中國的特許經(jīng)營(yíng)權。

2017年，麥當勞將中國內地和香港業(yè)務(wù)以約20.8億美元出售給中信集團、中信資本及凱雷投資。交易后，中信集團及其關(guān)聯(lián)方持股52%，凱雷持股28%，麥當勞保留20%股權。此后，麥當勞從直營(yíng)轉向“輕資產(chǎn)、加盟式”經(jīng)營(yíng)，加速在中國市場(chǎng)擴張。截至2024年底，麥當勞在中國內地市場(chǎng)門(mén)店總數為6820家。

在2023年11月，麥當勞全球宣布以約18億美元（對應估值64億美元）從凱雷手中收購28%股權。在這筆股權交易中，凱雷獲得6.7倍的回報，這是這家投資巨頭從中國獲得的最佳交易之一。

段志強和蕭非認為，凱雷在麥當勞的超額收益案例，也是誘使各大投資機構爭相并購星巴克股權的原因之一。從麥當勞的路徑來(lái)看，未來(lái)不排除星巴克回購股份的可能性。

值得注意的是，買(mǎi)賣(mài)雙方的利益出發(fā)點(diǎn)并不相同。

段志強告訴《財經(jīng)》：“星巴克這類(lèi)外資品牌的訴求，是想要通過(guò)資產(chǎn)重組獲取資源，他們不想放棄收益權，希望主導改革?！倍鴮ν顿Y機構來(lái)說(shuō)，“投入真金白銀必然追求可見(jiàn)的短期回報?！?/p>

王華實(shí)同樣認為：“對星巴克、麥當勞這類(lèi)品牌而言，在中國市場(chǎng)的每一步?jīng)Q策都要兼顧全球品牌形象?！毙前涂瞬粫?huì )為了下沉推出15元以下產(chǎn)品，因為這可能讓歐美市場(chǎng)消費者質(zhì)疑品牌價(jià)值，與本土資本的短期目標天然存在沖突。

而本土資本的“短期回報”邏輯，源于財務(wù)投資的“周期屬性”與“業(yè)績(jì)壓力”。作為資本方管理基金，通常設有5年至7年的退出周期，需在合作期內實(shí)現資產(chǎn)增值以回報LP。這種訴求直接體現在對“規模與利潤”的快速追求上。

而矛盾的解決，既不能依賴(lài)外資品牌單方面妥協(xié)，也無(wú)法要求本土資本放棄收益訴求，需要雙方提前定好規則、綁定雙方利益來(lái)找到平衡。