集中度飆升，年入利潤空間承壓，億凈業(yè)2025年的利率醫藥流通行業(yè)在變革中加速分化。

當巨頭們憑借規模優(yōu)勢主導市場(chǎng)時(shí)，僅負身為院外市場(chǎng)第四大玩家的債率賺錢(qián)融泰藥業(yè)雖面臨增收不增利、資金壓力的泰藥考驗，也向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。何難

據統計，年入國藥集團、億凈業(yè)上海醫藥、利率華潤醫藥、僅負九州通四家全國性批發(fā)企業(yè)市場(chǎng)占有率已達45.76%，債率賺錢(qián)頭部企業(yè)的泰藥主導格局愈發(fā)明顯。

與此同時(shí)，何難“兩票制”深入推進(jìn)、年入帶量采購擴圍，壓縮了傳統分銷(xiāo)業(yè)務(wù)的利潤空間，企業(yè)紛紛向數字化營(yíng)銷(xiāo)、供應鏈增值服務(wù)等方向轉型，院外市場(chǎng)迎來(lái)新機遇。

在此背景下，融泰藥業(yè)于2025年9月26日正式向港交所遞交招股書(shū)，由中信證券擔任獨家保薦人。

然而，沖刺上市的融泰藥業(yè)面臨增收不增利、短期償債壓力大、毛利率偏低等多重挑戰。此次赴港上市是破局利器，還是救命稻草？

1

毛利率低于同行企業(yè)，

2024年凈利率僅為0.13%

融泰藥業(yè)成立于2004年。招股書(shū)顯示，按2024年收入計，融泰藥業(yè)是中國院外醫藥市場(chǎng)第四大營(yíng)銷(xiāo)和供應鏈解決方案提供商。但其所占市場(chǎng)份額僅為1.2%，與排名第一、第二的企業(yè)相比存在較大差距。

圖 / 公司招股書(shū)

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，融泰藥業(yè)屬于醫藥流通企業(yè)，專(zhuān)注于院外市場(chǎng)，主要通過(guò)向下游客戶(hù)銷(xiāo)售從制藥公司采購的醫藥產(chǎn)品賺取利潤。

醫藥流通行業(yè)當前面臨盈利困境，融泰藥業(yè)更是如此。從業(yè)績(jì)上來(lái)看，融泰藥業(yè)呈現增收不增利的態(tài)勢，其營(yíng)收從2022年的24億元增長(cháng)至2024年的28.7億元，但凈利潤卻由1478萬(wàn)元降至374萬(wàn)元。

近年來(lái)，融泰藥業(yè)利潤率持續走低。毛利率由2022年的7.6%降至2024年的6%，凈利率也從0.61%降至0.13%。公司毛利率水平低于藥師幫、九州通等同行業(yè)企業(yè)，在盈利表現上處于相對劣勢。

直到2025年上半年，公司業(yè)績(jì)才有所好轉，實(shí)現營(yíng)收15.4億元，同比增長(cháng)11.4%；歸母凈利潤1983.4萬(wàn)元，同比增長(cháng)281%。

圖 / Wind

但從關(guān)鍵盈利指標毛利率來(lái)看，雖然2025年上半年毛利率回升至7.16%，但仍低于藥師幫（11.22%）、九州通（7.56%）等同行企業(yè)同期水平，說(shuō)明其“低毛利”的業(yè)務(wù)底色尚未根本改變。

融泰藥業(yè)作為院外市場(chǎng)的參與者，雖同樣依托數字化營(yíng)銷(xiāo)體系與供應鏈服務(wù)能力向上游藥企采購、向下游B端客戶(hù)（中小連鎖藥店、基層醫療機構等）供貨，但其業(yè)務(wù)規模與資源整合能力，均不及傳統龍頭華潤醫藥、九州通等企業(yè)與頭部數字化平臺藥師幫，在整體市場(chǎng)格局中處于跟隨者位置。

在巨頭環(huán)繞下，規模效應尚不明顯的融泰藥業(yè)，如何找到貼合自身資源稟賦的差異化路線(xiàn)，成為突破增長(cháng)瓶頸的核心命題。

2

差異化優(yōu)勢不明顯，

估值溢價(jià)能力弱

融泰藥業(yè)商業(yè)模式核心定位為院外醫藥數字化服務(wù)商，以“數字化營(yíng)銷(xiāo)+供應鏈整合”構建“C端為主、B端為輔”的全渠道布局。

圖 / 公司招股書(shū)

作為細分領(lǐng)域的輕資產(chǎn)連接者，依托C端與基層小B端立足：C端通過(guò)京東健康、阿里健康等頭部電商及自有“宜康思大藥房”銷(xiāo)售，2025年上半年收入占比56%。

圖 / 公司招股書(shū)

B端借助區域伙伴與B2B平臺（藥師幫、1藥城）間接觸達基層終端，并與老百姓大藥房等連鎖藥店補充分銷(xiāo)，2025年上半年，B端收入占比43%。

但在規模、渠道掌控力、服務(wù)附加值上，其遠不及藥師幫的基層平臺壁壘與九州通的全渠道重資產(chǎn)護城河。

盈利邏輯上，融泰藥業(yè)仍依賴(lài)傳統分銷(xiāo)“賺差價(jià)”，為藥企提供的數字化服務(wù)（數據監測、庫存管理等）收入占比不足5%，技術(shù)壁壘和溢價(jià)能力欠缺，還因依賴(lài)第三方平臺承受著(zhù)傭金與價(jià)格壓力，盈利空間被擠壓。

這也導致其在資本市場(chǎng)溢價(jià)能力較弱。

資本層面，融泰藥業(yè)IPO前B輪估值僅26.7億元，藥師幫E輪估值達93億元，若按2024年營(yíng)收計算，融泰藥業(yè)對應的市銷(xiāo)率（公司市值除以主營(yíng)業(yè)務(wù)收入）不足1倍，顯著(zhù)低于行業(yè)1.5-2倍均值。

值得關(guān)注的是，2025年8月沖刺IPO前夕，早期投資方深創(chuàng )投、南山紅土套現近億元減持。

圖 / 公司招股書(shū)

盡管深創(chuàng )投仍保留部分持股，但IPO前夕的減持通常被解讀為“落袋為安”的謹慎選擇，側面反映專(zhuān)業(yè)機構對其上市后的股價(jià)表現缺乏信心。

融泰藥業(yè)C端依賴(lài)平臺流量、B端缺乏直接觸達，在政策趨嚴（網(wǎng)售處方藥監管加強）與龍頭下沉競爭下，模式脆弱性凸顯，資本自然不愿為缺乏護城河的增長(cháng)支付溢價(jià)。

當京東健康、阿里健康可直連藥企，藥師幫、九州通能覆蓋全終端時(shí)，融泰藥業(yè)的“連接者”價(jià)值大幅縮水。

若不能在本地化深度服務(wù)或細分品類(lèi)壟斷上找到真正的差異化路徑，其在資本市場(chǎng)的估值折價(jià)與增長(cháng)壓力或將持續。

3

資產(chǎn)負債率高達70%，

短期償債壓力大

醫藥流通是典型的資本密集型領(lǐng)域，其業(yè)務(wù)模式?jīng)Q定了對資金的需求量大，同時(shí)對資金周轉的效率要求也遠高于普通行業(yè)，這也是融泰藥業(yè)所面臨的問(wèn)題。

一方面，醫藥流通企業(yè)在向上游企業(yè)采購時(shí)，為了獲得更多的折扣、返利，通常會(huì )采用現款現貨或高比例預付款的采購方式。另一方面，醫藥流通企業(yè)在向下游客戶(hù)銷(xiāo)售產(chǎn)品時(shí)，通常會(huì )存在一定的賒銷(xiāo)信用期。

因此，資金實(shí)力決定了醫藥流通企業(yè)的業(yè)務(wù)規模和發(fā)展空間，現金流成為運營(yíng)發(fā)展的核心競爭力指標。

然而，從現金流的情況來(lái)看，融泰藥業(yè)也并不樂(lè )觀(guān)。2022年、2023年、2024年、2025年上半年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流處于凈流出狀態(tài)，合計凈流出5.19億元。在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流承壓下，公司的資金主要來(lái)自于銀行貸款。

圖 / 公司招股書(shū)

截至2025年6月30日，公司銀行借款規模已達5.27億元，其中短期借款占比超98%，高達5.18億元，且全部依賴(lài)董事長(cháng)陳長(cháng)清及子公司非控股權益提供擔保，短期償債壓力高度集中且與實(shí)控人深度綁定。

圖 / 公司招股書(shū)

銀行借款不僅帶來(lái)剛性利息負擔，更直接加劇經(jīng)營(yíng)壓力。

2024年，公司銀行借款利息支出達1288.6萬(wàn)元，這一數字遠超同期548萬(wàn)元的歸母凈利潤。僅利息成本就吞噬了超2.3倍的凈利潤，導致公司本就微薄的盈利空間被嚴重擠壓，盈利與成本形成倒掛。

從資產(chǎn)結構看，公司資金流動(dòng)性較弱。截至2025年6月30日，總資產(chǎn)僅14.6億元，但應收賬款與存貨合計高達10.4億元，占比超71%。也就是說(shuō)，這么多錢(qián)被欠款、存貨占著(zhù)，根本拿不出來(lái)靈活用，導致公司能隨時(shí)調動(dòng)的資金緊張。

此外，公司的資產(chǎn)負債率高達70%，高負債+資金占用的雙重壓力，最終導致公司資金周轉陷入困境。截至2025年6月30日，公司現金及現金等價(jià)物余額僅1.16億元，對比5.18億元的短期借款，存在近4億元的短期資金缺口，短期償債能力堪憂(yōu)，后續運營(yíng)資金調度空間被大幅壓縮。

對此，融泰藥業(yè)表示，此次赴港上市募集資金將用于強化運營(yíng)能力、升級供應鏈以及補充現金流等。

除短債壓力外，公司還存在重大關(guān)聯(lián)交易情形。

公司董事長(cháng)陳長(cháng)清與總經(jīng)理駱旗、副總經(jīng)理程華平，均曾任職于康哲集團。同時(shí)，融泰藥業(yè)的主要股東為佐佑資產(chǎn)管理，而康哲集團受佐佑資產(chǎn)管理共同控制，因此康哲集團屬于本公司的關(guān)聯(lián)方。

2022年至2024年，公司向康哲集團采購醫藥及相關(guān)產(chǎn)品的交易總額分別為5.09億元、3.64億元及2.35億元，構成了重大關(guān)聯(lián)交易，這也是港交所審查的重點(diǎn)。

目前公司已申請上市規則豁免，但交易的公平性、定價(jià)的公允性及是否存在利益輸送風(fēng)險，仍將是監管與資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

整體來(lái)看，融泰藥業(yè)赴港上市面臨盈利低迷、財務(wù)風(fēng)險高、關(guān)聯(lián)交易待審及業(yè)務(wù)模式缺乏壁壘等多重挑戰，上市更多是緩解現金流的“渡劫”之舉。

即便成功上市，募集資金也僅能解燃眉之急，若不能在本地化服務(wù)、細分品類(lèi)或數字化升級上找到差異化路徑，擺脫傳統分銷(xiāo)依賴(lài)，仍難在行業(yè)頭部擠壓下突破“跟隨者”困境。

*文中題圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

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