美國決策圈人物志：主張托管中國所持美債的第三使命特朗普親信斯蒂芬·米蘭

　　令許多人沒(méi)有想到的是，米蘭只是美聯(lián)完整引述了美聯(lián)儲章程中一段早就被人拋到九霄云外的提法。但對于像Andrew Brenner這樣的儲新市場(chǎng)老手而言，金融市場(chǎng)面臨的理事老規沖擊顯而易見(jiàn)而且令人擔憂(yōu)，甚至可能會(huì )將投資組合搞個(gè)天翻地覆。翻出

　　在Brenner看來(lái)，債券則因“海湖莊園協(xié)議”而聞名的交易米蘭認為有必要在國會(huì )作證時(shí)提及所謂“第三使命”，相當于美國現政府發(fā)出了意圖利用貨幣政策來(lái)影響長(cháng)期債券收益率的員被一個(gè)最強烈信號，而央行自身的迫重章程不過(guò)是個(gè)幌子而已。

　　這也凸顯了總統唐納德·特朗普為了服務(wù)自己的新審目標，可以如何不惜顛覆幾十年來(lái)的視古制度規范，打破美聯(lián)儲長(cháng)期以來(lái)的第三使命獨立性。

　　斯蒂芬·米蘭在華盛頓出席參議院的美聯(lián)確認聽(tīng)證會(huì )。

　　特朗普政府“在美聯(lián)儲定義并不完美的儲新原始文件中發(fā)現了這一條款，使得美聯(lián)儲能夠對長(cháng)期利率擁有強大得多的理事老規影響力，”身為Natalliance Securities LLC副主席的Brenner在9月5日的一份報告中寫(xiě)道，“這不構成當下的交易，但肯定值得加以深思?！?/p>

　　目前此類(lèi)政策沒(méi)有付諸實(shí)施，而且最近也無(wú)此必要。隨著(zhù)惡化的勞動(dòng)力市場(chǎng)為美聯(lián)儲重啟降息鋪平道路，美國所有期限債券的收益率均在跌向年內低點(diǎn)。此外，近來(lái)“第三使命”更多地被認為是管理通脹衍生出的自然副產(chǎn)品。

　　盡管如此，一些投資者表示，對長(cháng)期利率的過(guò)度關(guān)注足以讓他們將采取某種行動(dòng)的可能性納入對債市的考量。另一些人告誡說(shuō)，束縛長(cháng)端利率的非常規操作一旦成為政策組成部分，隨之增加的會(huì )是負面影響的風(fēng)險，而通脹尤為如此，最終債務(wù)管理乃至美聯(lián)儲的履職都更加艱難。

　　雖然圍繞美聯(lián)儲短期目標的利率決策過(guò)程經(jīng)常成為關(guān)注焦點(diǎn)，但由全球各地的交易員實(shí)時(shí)決定的較長(cháng)期國債收益率其實(shí)在很大程度上決定了美國人得為數萬(wàn)億美元的房貸、商業(yè)貸款和其它債務(wù)掏多少錢(qián)。

　　斯科特·貝森特經(jīng)常強調長(cháng)期利率對美國經(jīng)濟和持房成本的重要性，這位財政部長(cháng)和米蘭一樣，在最近的一篇評論文章中提到了美聯(lián)儲的三大法定目標，同時(shí)還批評了央行的使命拓展。

　　施羅德美國固定收益主管Lisa Hornby表示，“這顯然是優(yōu)先事項”，因為政府希望刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)。

美國財政部長(cháng)斯科特·貝森特

　　DWS Americas固定收益主管George Catrambone指出，采取行動(dòng)的一個(gè)潛在觸發(fā)點(diǎn)是，盡管美聯(lián)儲進(jìn)行一系列降息，但長(cháng)期收益率仍維持在高位。 

　　“無(wú)論是財政部在美聯(lián)儲支持下出手，還是反過(guò)來(lái)，他們都會(huì )以某種方式達成目標，而那種反應機制將發(fā)生，”Catrambone說(shuō)。近幾個(gè)月來(lái)，他一直在將到期的短期美債續投至10年期、20年期和30年期債券，并承認“這是一種與共識不一致的立場(chǎng)”。

　　債券市場(chǎng)上提出的可能有助于降低或至少限制長(cháng)期利率的措施包括財政部增發(fā)國庫券，以及加大回購長(cháng)期債券的力度。更大的一步可能是，美聯(lián)儲通過(guò)量化寬松（QE）購買(mǎi)債券，盡管貝森特曾詳細論述他眼中美聯(lián)儲過(guò)去QE操作帶來(lái)的負面影響。不過(guò)，這位財長(cháng)支持在“真正緊急的情況下”實(shí)施QE 。另一個(gè)選擇是，財政部與美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表協(xié)調以吸收長(cháng)債發(fā)行。

　　盡管目前這種可能性仍然很低，但如果最終買(mǎi)家介入以限制利率上行，那么至少在邊際上會(huì )加劇做空長(cháng)期債券的風(fēng)險。

　　品浩首席投資官Daniel Ivascyn表示，“如果獨立性遭削弱的美聯(lián)儲決定重啟QE，或者如果財政部更激進(jìn)地進(jìn)行收益率曲線(xiàn)管理，你會(huì )在收益率曲線(xiàn)方面受到嚴重打擊?！边@家債券巨頭依然低配長(cháng)債，不過(guò)已逐步獲利了結一些押注短債跑贏(yíng)的頭寸，而今年這些頭寸為該公司表現最好的基金帶來(lái)了可觀(guān)收益。

　　“理由不成立”

　　華盛頓壓低長(cháng)期利率的做法在歷史上已有先例，尤其是在二戰期間及之后。1960年代初，美聯(lián)儲啟動(dòng)了“扭轉操作”，試圖壓低長(cháng)期利率，同時(shí)保持短期利率穩定。

　　在全球金融危機最嚴重的時(shí)期，美聯(lián)儲開(kāi)始大規模購買(mǎi)抵押貸款，很快便擴展至美債，力圖壓低長(cháng)期收益率并刺激經(jīng)濟。到2011年，美聯(lián)儲又啟動(dòng)了另一版本的“扭轉操作”。相較于新冠疫情時(shí)期美聯(lián)儲的債券購買(mǎi)（包括買(mǎi)入公司債），這些早期QE操作的規模顯得微不足道。

　　“是的，美聯(lián)儲過(guò)去確實(shí)做過(guò)特朗普正在嘗試的事，而且國會(huì )也曾允許美聯(lián)儲這樣做，”但那主要是在戰爭或經(jīng)濟困境時(shí)期，加州大學(xué)歐文分校經(jīng)濟學(xué)教授、美聯(lián)儲史學(xué)家Gary Richardson表示，“現在這些理由并不成立。我們沒(méi)有陷入重大戰爭，也并非身處嚴重大蕭條?，F在只是特朗普想要這樣做?！?/p>

　　凱雷等機構警告稱(chēng)，財政部和美聯(lián)儲若試圖更積極地強行壓低長(cháng)期利率，可能會(huì )適得其反，尤其是在通脹依然頑固且高于目標的情況下。今年1月，因市場(chǎng)預期特朗普政府會(huì )通過(guò)更多刺激措施推動(dòng)經(jīng)濟，10年期美債收益率一度升至4.8%的年內峰值。

　　更廣泛來(lái)看，還存在如何界定“適度長(cháng)期利率”的問(wèn)題。數據顯示，按歷史標準來(lái)看，目前10年期美債收益率接近4%，即便是今年早些時(shí)候的高點(diǎn)也遠低于1960年代初期的均值5.8%。如果從這個(gè)角度看，并無(wú)必要采取任何非常規政策措施。

　　Potomac River Capital首席投資官Mark Spindel表示，“對我來(lái)說(shuō)，很難用一個(gè)具體數字來(lái)界定‘適度’，但這有點(diǎn)像‘金發(fā)姑娘’原則，既不太高，也不太低?！?/p>

　　在Spindel看來(lái)，有關(guān)“適度長(cháng)期利率”的表述含糊不清，這意味著(zhù)它可以被用作“幾乎任何事情的理由”。他稱(chēng)自己正在買(mǎi)入短期通脹保值美債（TIPS），以對沖美聯(lián)儲失去獨立性的風(fēng)險，這相當于“持有通脹保險”，以防美聯(lián)儲變得政治化。

　　隨著(zhù)政府赤字膨脹，收益率全線(xiàn)走低將降低為不斷增長(cháng)的債務(wù)融資的成本。根據數據，截至9月9日，美國債務(wù)總額已達37.4萬(wàn)億美元。最新預算案的通過(guò)延長(cháng)了特朗普的減稅政策，預計將使美國預算赤字維持在占國內生產(chǎn)總值6%以上的高位。

　　貝森特效仿其前任耶倫，尋求增發(fā)短期國庫券，同時(shí)保持長(cháng)債銷(xiāo)售規模穩定，并表示對納稅人而言，在當前收益率水平下賣(mài)出長(cháng)債并不劃算。

　　總部位于加州紐波特比奇的資產(chǎn)管理公司LongTail Alpha創(chuàng )始人Vineer Bhansali表示，“債務(wù)和償債成本約束著(zhù)政府，他們必須對此采取措施，而在財政層面又無(wú)法做到。所以他們只能通過(guò)美聯(lián)儲來(lái)實(shí)現，因為這是唯一的選擇。因此由財長(cháng)壓低長(cháng)期利率，這現在已經(jīng)成了正常之舉?！?/p>

　　Bhansali還表示，對于擔心通脹升溫的人來(lái)說(shuō)，這似乎是政府愿意承擔的風(fēng)險?！懊缆?lián)儲最終將不得不按總統和財政當局的意愿行事，哪怕會(huì )造成更高的通脹?！?/p>